東阿阿膠2013年半年報點評:業績超出市場預期 維持判斷提價利潤將體現在4季度

　　業績略低于我們預期,但超出市場預期,第2　季度增速加快。東阿阿膠上半年收入和凈利潤分別同比增長52.6%和16.3%,　扣非凈利潤同比增長22.2%,EPS　0.83　元,略低于我們中報前瞻對凈利潤增長24%的預測,但由于市場普遍預期增速低于20%,因此中報業績超市場預期。收入增速較快主要原因是今年1　月收購商業公司廣東益建健康藥業11%股權,持股比例達到51%,納入合并報表(上半年收入3.2　億元,凈利潤僅384　萬元)。第2　季度凈利潤和扣非凈利潤分別同比增長19.7%和29%,增速環比1　季度大幅提高,主要原因是去年第2　季度消化庫存導致基數較低。

　　阿膠系列保持較快增長。母公司上半年收入和凈利潤分別同比增長24.6%和15%,阿膠產品提價效應使毛利率同比上升3　個百分點,但銷售費率和管理費率分別同比上升了2.4　和2.2　個百分點,主要原因是廣告投入和研發費用加大。醫藥工業收入同比增長28.7%,毛利率同比上升2.1　個百分點;　阿膠系列收入同比增長31.9%,毛利率略升0.6　個百分點。

　　我們經多方了解,原料驢皮的價格從去年年底開始上漲,到今年2　季度達到120　元/公斤,我們認為:因為驢皮供需基本平衡,全國驢存欄量并未有明顯下降,所以,我們判斷今年第3、4　季度驢皮價格難以繼續大幅上漲。我們同時也判斷從中長期看,驢皮價格保持上漲態勢。

　　我們維持全年業績預測。預測2013～2015　年凈利潤分別同比增長22%/20%/19%,EPS　1.94/2.33/2.77　元。我們判斷:公司7　月份提高阿膠塊出廠價后,由于渠道存量仍有2　個月左右,零售價何時能夠推動到位仍需觀察,3　季度可能需要消化庫存,我們判斷提價利潤將主要體現在第4　季度,我們仍然維持全年凈利潤增長22%的預測,對應EPS　1.94　元,當前股價對應2013　年預測PE　22　倍,我們看好公司在阿膠產業的強勢品牌、龍頭地位和定價權優勢,維持增持評級。我們仍然認為:阿膠產業競爭較前幾年激烈,同仁堂阿膠擴產并提價、佛慈阿膠復產、太極天膠投產等,公司未來阿膠塊繼續大幅提價面臨同仁堂等競爭對手的追趕壓力。